Petróleo: las formas de invertir y la que casi nadie entiende

Al petróleo se le toma exposición de cuatro maneras: empresas integradas, productoras puras, empresas de servicios y productos cotizados sobre futuros. Ninguna te entrega un barril. Cada una te expone a algo distinto (el negocio, el precio, la actividad de perforación o la forma de la curva de futuros), y por eso rinden distinto.

Vale, esa es la foto. Ahora bajamos al huerto.

Cuatro formas de invertir en tomates

Imagina que quieres ganar dinero con el tomate y no tienes huerto.

Puedes entrar en la cooperativa que cultiva, envasa y vende gazpacho: cuando el tomate está caro gana en el campo, y cuando está barato gana en el gazpacho.

Puedes comprarle una parte al agricultor que solo vende a granel, cuyo año depende de a cuánto se pague el kilo en septiembre.

Puedes meterte con el que alquila los tractores, al que le da igual el precio del tomate porque cobra por trabajo hecho, y que se queda mirando el techo cuando nadie planta.

O puedes comprar un papel que dice "1.000 kilos de tomate, entrega en octubre", que no es tomate, es un contrato, y que hay que ir renovando cada mes.

Cámbiale el nombre al tomate y ya tienes el mercado del petróleo.

Las cuatro puertas, y a qué te expones de verdad

Integradas

Producen crudo, lo refinan y lo venden convertido en gasolina, diésel o plástico. Al estar en toda la cadena tienen una cobertura natural: cuando el crudo baja, el refino suele mejorar, porque su principal coste es justamente el crudo.

Qué ganas: menos sustos, negocio diversificado y dividendos históricamente generosos. Qué pagas: cuando el barril se dispara subes menos que las demás, y compras también las decisiones de inversión de una compañía enorme, que a veces son brillantes y a veces un museo de proyectos caros.

Productoras puras

Sacan crudo y lo venden. Punto. Su cuenta de resultados es, básicamente, el precio del barril menos su coste.

Qué ganas: palanca. Como sus costes son bastante fijos, un movimiento pequeño del precio produce uno enorme en su caja. Qué pagas: esa palanca al revés, más el riesgo geológico y, sobre todo, la deuda. Aquí la deuda en el momento equivocado del ciclo no te hace daño: te elimina.

Servicios petrolíferos

Los picos y palas del asunto: perforación, equipos, sísmica, mantenimiento. En la fiebre del oro los que más ganaron fueron los que vendían las palas, dice el refrán. Y ahora la letra pequeña que el refrán no cuenta: los picos y palas se quedan sin clientes cuando nadie cava. Sus ingresos no dependen del precio del barril, sino de la inversión de las productoras, que llega con años de retraso y se corta de golpe.

Qué ganas: el mayor apalancamiento al ciclo de inversión. Qué pagas: ser el último en cobrar y el primero en sufrir, con márgenes que se evaporan cuando sobran equipos.

Productos cotizados sobre futuros

La puerta más cómoda del bróker y la que más malentendidos genera. No hay barriles debajo: hay contratos de futuros que vencen y que el producto tiene que renovar continuamente.

Qué ganas: exposición inmediata al precio, sin empresas, sin gestión y sin país. Qué pagas: el coste de renovar, que no es una comisión pequeña sino el factor que decide media rentabilidad. Tiene artículo propio y deberías leerlo antes de comprar nada de esto: contango y backwardation.

La OPEP y el esquisto: los dos amortiguadores

El precio del crudo no flota libre. Tiene dos frenos, y actúan por lados distintos.

Uno es la OPEP y sus socios: países productores que se reparten cuotas y pueden recortar producción cuando el precio se hunde o abrir el grifo cuando se dispara. No es magia ni control total: funciona mientras sus miembros cumplan lo pactado, y su margen depende de la capacidad ociosa que tengan guardada.

El otro es la producción no convencional, el famoso esquisto estadounidense. Su gracia es la velocidad: un pozo pasa de la decisión a producir en meses, y luego agota su caudal muy deprisa. Funciona como un termostato: si el precio sube se ponen a perforar y traen oferta nueva, y si baja paran igual de rápido.

Traducción: los extremos del precio se corrigen solos, pero con retraso. Es el ciclo de capital de cualquier materia prima con dos actores que aceleran el proceso.

El punto de equilibrio: el suelo aproximado

Aquí está el ancla que te evita hacer el ridículo pronosticando.

Cada productor tiene dos puntos de equilibrio. El de caja cubre el coste de seguir bombeando de un pozo ya perforado, y suele ser bajísimo, porque parar un pozo también cuesta dinero. El de ciclo completo es el precio necesario para que compense perforar uno nuevo, con su exploración, su desarrollo y la rentabilidad que exigen los accionistas.

El primero explica por qué la producción no cae de golpe cuando el precio se hunde. El segundo hace de suelo a medio plazo, por un motivo físico: los campos en producción pierden caudal cada año, así que el sector tiene que invertir muchísimo solo para quedarse igual. Si el precio pasa mucho tiempo por debajo de ese nivel, nadie invierte, la oferta cae sola y acaba subiendo.

No es una bola de cristal ni te dice cuándo. Te dice hacia dónde tiende la cosa si el precio se queda demasiado tiempo en un extremo.

La transición energética: incertidumbre, no sentencia

Aquí toca ser honestos, porque este es el punto donde todo el mundo se pone a profetizar.

Nadie sabe cuándo hará techo la demanda mundial de petróleo. Hay proyecciones para todos los gustos, hechas por gente muy seria, y llevan décadas corrigiéndose unas a otras. Nosotros tampoco lo sabemos, y desconfía del que te diga que sí. El mecanismo sí se puede razonar, y tiene dos filos:

• El alcista: si la inversión en yacimientos nuevos se seca porque ya nadie quiere financiarla, la oferta puede caer más deprisa que la demanda. Una demanda que baja despacio con una oferta que baja rápido da precios altos, no bajos.
• El bajista: si la electrificación del transporte corre más de lo previsto, sobran barriles y las inversiones a treinta años acaban en activos varados que nunca recuperan lo que costaron.

Los dos son plausibles. Por eso, más que acertar la profecía, lo útil es mirar qué hace cada compañía con su dinero: si reparte y recompra, o si mete miles de millones en megaproyectos a treinta años. Y la energía no es solo el barril: en la misma conversación ha vuelto a la mesa el uranio, por razones muy parecidas de falta de inversión.

El dividendo del sector: generoso y cíclico

Las petroleras llevan décadas entre las mayores pagadoras de dividendos del mercado, y esa es buena parte de su atractivo. Con un matiz que hay que decir en voz alta: ese dividendo sale de un flujo de caja cíclico.

En 2020, con la demanda hundida por el parón mundial, varias de las mayores petroleras europeas recortaron el dividendo, alguna por primera vez en muchísimos años. No fue una anomalía: fue el ciclo.

Desde entonces, parte del sector usa fórmulas de dividendo variable, con una base modesta y un extra que se paga solo cuando el precio acompaña. Más sostenible, pero significa que no puedes proyectar la renta de este año hacia los diez siguientes.

¿Y a ti en qué te afecta?

Primero, en que ya tienes petróleo en cartera aunque no lo hayas comprado: si llevas un índice global de renta variable, el sector energético va dentro. Y lo tienes en la vida real, porque cada vez que llenas el depósito estás pagando el barril con unas semanas de retraso.

Segundo, en que si decides añadir exposición extra, eso es un ingrediente y no la base. En el reparto que en esta casa llamamos la base de la pizza, estas apuestas salen siempre del lado de la renta variable y con tope. Para comparar costes, en el buscador de ETF están las fichas.

Y tercero, en el error más caro de este mercado: comprar el titular. Cuando el barril sale en el telediario el movimiento grande ya ha pasado, y el producto que la mayoría compra ese día es el que peor replica lo que cree estar comprando.

El momento honesto

Este es, probablemente, el mercado donde más dinero pierde el inversor particular. Y no por mala suerte, sino por tres motivos concretos:

Uno. Llega tarde por diseño. El precio se mueve por inventarios, capacidad ociosa y decisiones de producción que se conocen antes en la industria que en la prensa generalista.

Dos. Compra el instrumento equivocado. Cree comprar el barril y compra una estrategia de futuros que puede perder valor mientras el barril se queda quieto. En abril de 2020, con los depósitos del mundo llenos, el contrato del crudo estadounidense llegó a cotizar en negativo por primera vez en la historia y varios productos cotizados tuvieron que cambiar su estructura de golpe.

Tres. Confunde la materia prima con la empresa. Que el barril suba un 30% no significa que suba un 30% la petrolera que tú llevas: cada una tiene su coste, su deuda, sus coberturas y su país.

Dicho lo cual, tampoco haremos el papel contrario: el sector aporta alrededor de un tercio de la energía primaria del mundo y ha dado mucho dinero a accionistas pacientes. Solo que hay que entrar sabiendo qué se compra. Esto es divulgación educativa, no asesoramiento.

El barril no está en venta. Lo que se vende son empresas que lo sacan y papeles que lo prometen, y eso no es lo mismo.

Preguntas frecuentes

¿Puedo comprar petróleo directamente?

En la práctica, no. El crudo se entrega en barriles con logística industrial, así que el particular solo accede por medio de futuros, de productos cotizados que replican esos futuros o de acciones del sector. Quien te diga que te vende "petróleo" en el bróker te está vendiendo contratos.

¿Por qué mi producto de petróleo no sube igual que el barril?

Porque no tiene barriles: tiene contratos de futuros que hay que ir renovando. Si el siguiente cuesta más que el que vence, cada renovación compra menos cantidad y el producto se queda atrás frente al precio al contado. El mecanismo se llama contango y tiene artículo propio en esta casa.

¿Es mejor una petrolera integrada o una productora pura?

Depende de a qué quieras exponerte. La integrada es un negocio más estable, con el refino amortiguando las caídas del crudo y un dividendo más previsible. La productora pura es una apuesta directa al precio, con mucha más palanca arriba y abajo. Ninguna es mejor: hacen cosas distintas en una cartera.