GEX y flujos de dealers: por qué el mercado se pega a ciertos precios

El GEX (gamma exposure) es una estimación de la gamma acumulada por los creadores de mercado a través de las opciones que tienen en cartera. Cuando esa gamma es positiva, su cobertura frena los movimientos del precio; cuando es negativa, los amplifica. Es un cálculo con supuestos, no un dato observado.

Vale, esa es la definición de manual. Ahora te lo contamos de verdad.

Compras una call. Le das al botón, se ejecuta en dos segundos y aparece en tu cartera.

Pregunta incómoda: ¿quién te la ha vendido?

Casi nunca es un señor que piense lo contrario que tú. Es un creador de mercado, una mesa cuyo negocio consiste en cobrar la horquilla miles de veces al día y a la que le resulta rigurosamente indiferente si la acción sube o baja. Y ahí está el problema, porque acaba de quedarse con una posición que sí depende de la dirección, y esa posición no la quiere.

Así que hace lo único que puede hacer: cubrirse. Compra o vende el activo subyacente para quedarse plano.

Esas compras y esas ventas son los flujos de dealers. No son opinión. Son fontanería.

El termostato de tu casa

Piensa en el termostato del salón. Si está bien puesto, cuando la temperatura sube, apaga la calefacción; cuando baja, la enciende. El resultado es una casa aburridísima, siempre a 21 grados, pase lo que pase fuera.

Ahora imagina que alguien lo conecta al revés. Cuando hace calor, calefacción a tope; cuando hace frío, aire acondicionado. La casa ya no se estabiliza: se va a los extremos, y cada grado que se mueve provoca que el aparato empuje más en esa misma dirección.

El creador de mercado que se cubre es ese termostato. Y según el signo de su gamma está conectado bien o está conectado del revés.

Cómo se cubre un creador de mercado

Te vende una call con delta 0,50. Como un contrato son 100 acciones, esa venta le deja una exposición equivalente a 50 acciones vendidas. Para quedarse plano, compra 50 acciones. Fin del sobresalto.

El problema es que la delta no se queda quieta. En cuanto el precio se mueve, cambia, y esa velocidad de cambio es la gamma. Así que la cobertura hay que rehacerla una y otra vez, durante toda la vida del contrato.

Y aquí está la idea fina que casi nadie pilla: el sentido en que hay que rehacerla depende del signo de la gamma de la mesa. Es literalmente lo mismo que el termostato bien puesto o al revés.

Largos de gamma: la cobertura frena

Ejemplo inventado con números redondos. Una mesa está plana a 100 € y su posición es tal que, por cada euro que se mueve el subyacente, su delta cambia en 200 acciones.

Si está larga de gamma:

• El precio sube a 101. Su delta se vuelve positiva en 200 acciones, así que para volver a estar plana vende 200 acciones.
• El precio baja a 99. Su delta se vuelve negativa en 200 acciones, así que compra 200 acciones.

Vende en las subidas y compra en las caídas. Multiplícalo por muchas mesas y muchos contratos y tienes una fuerza que se opone al movimiento. El precio se queda dando vueltas en un pasillo estrecho, las velas se acortan y la sesión parece pegada a un número.

Son esos días en los que el mercado no va a ninguna parte y tú, que habías comprado una opción, ves cómo el tiempo se te come la prima sin que pase nada.

Cortos de gamma: la cobertura empuja

La misma mesa, con la gamma del revés:

• El precio sube a 101. Su delta se vuelve negativa en 200 acciones, así que compra 200 acciones justo mientras el mercado sube.
• El precio baja a 99. Su delta se vuelve positiva, así que vende 200 acciones mientras el mercado cae.

Compra en las subidas y vende en las caídas. Su propia cobertura empuja en la misma dirección del movimiento, y cuanto más se mueve el precio, más tiene que cubrirse. Es el termostato conectado al revés: el sistema se retroalimenta.

Esos son los días en que un movimiento normal se convierte en un vendaval, y en que una posición vendida que llevaba tres semanas aburrida se vuelve un problema en dos horas.

El muro y el punto de giro

Dos palabras que se oyen mucho y que conviene bajar de categoría antes de usarlas.

El muro es un strike donde se acumula muchísimo interés abierto. Alrededor de él la cobertura es más intensa que en el resto de la cadena, así que el precio tiende a rondarlo. No es una barrera física ni un nivel mágico: es una zona donde hay más órdenes de cobertura que en otros sitios.

El punto de giro (a veces lo verás como nivel de gamma cero) es el precio estimado a partir del cual la exposición neta cambia de signo. Por encima, régimen amortiguado. Por debajo, régimen amplificado. Otra vez: una franja borrosa, no una raya en el suelo.

Los vencimientos grandes y la sensación de liberación

El tercer viernes de cada mes, y sobre todo los vencimientos trimestrales, concentran una cantidad enorme de contratos. Toda la gamma asociada a esos contratos desaparece de golpe cuando vencen, y con ella la cobertura que la acompañaba.

Por eso a veces se observa que el mercado se mueve más después de un vencimiento grande. No hay ninguna fuerza mística: es que el imán que lo mantenía rondando ciertos strikes ha dejado de existir, y hasta que se construye la siguiente estructura de posiciones el precio va más suelto.

Y ojo con el matiz, que aquí se abusa mucho: eso es una regularidad que se observa, no una ley que se cumpla. Hay vencimientos grandes tras los cuales no pasa absolutamente nada, y esos no salen en ningún hilo de internet.

¿Y a ti en qué te afecta?

En dos cosas modestas, y ninguna de las dos es una señal de entrada.

La primera: explica por qué algunos días compras una opción, aciertas la dirección y no ganas nada. En régimen amortiguado el subyacente se mueve poco, la volatilidad realizada baja, y el reloj sigue corriendo. No es mala suerte, es el ambiente.

La segunda: explica por qué otros días todo va cinco veces más rápido de lo normal y las posiciones vendidas se convierten en un problema en cuestión de horas. En régimen amplificado los movimientos se alargan solos. Lo que decide si ese día te afecta o te arruina no es tu lectura del mercado, es el tamaño que llevabas puesto. Y conviene recordarlo aquí: vender opciones descubiertas puede generar pérdidas muy superiores a la prima cobrada, y en una call descubierta esa pérdida no tiene un techo conocido. Un régimen amplificado es exactamente el escenario donde eso deja de ser teoría.

También sirve para entender por qué el precio de las opciones sube en cuanto el mercado entra en modo amplificado: si el subyacente se mueve más, el seguro cuesta más.

El momento honesto

Aquí no vendemos humo, así que toca la parte fea, que es larga.

El GEX no se observa: se calcula. El interés abierto te dice cuántos contratos hay vivos en cada strike, pero no dice quién está comprado y quién vendido. El cálculo tiene que suponerlo, normalmente con una convención sobre qué compra el público y qué acaba en manos de los dealers. Si el supuesto falla, el signo puede salir del revés. Y el signo lo es todo.

No se ve todo el tablero. Hay operativa que no pasa por las cadenas listadas, los dealers se cubren también con futuros y con otras opciones, y no todas las mesas cubren en el mismo momento ni con la misma intensidad. Lo que ves es una foto parcial hecha con supuestos.

Y hay una trampa fina: cuando un indicador se hace popular, la gente opera anticipándolo, y eso cambia lo que el indicador medía. Los niveles que todo el mundo mira dejan de comportarse como cuando no los miraba nadie.

Con todo esto encima de la mesa, la conclusión es clara: entender los flujos de dealers ayuda a leer el mercado, no a predecirlo. Sirve para saber en qué ambiente estás operando y para no sorprenderte de que un día todo esté quieto y otro se desboque. Quien lo convierta en un sistema de entrada, comprando o vendiendo porque el precio ha tocado un número, se va a dar de bruces, y con la factura de opciones incluida. Esto es divulgación, no asesoramiento.

El GEX no te dice a dónde va el mercado. Te dice si hoy el termostato está bien puesto o del revés, y eso ya es bastante más de lo que sabías ayer.

Preguntas frecuentes

¿El GEX sirve para predecir el mercado?

No. Es una estimación del régimen, no de la dirección. Puede ayudarte a entender por qué una sesión está apagada y otra se desboca, pero no dice si el precio subirá o bajará. Además se calcula con supuestos sobre quién está comprado y quién vendido, así que conviene tratarlo como una pista, nunca como una señal.

¿Qué significa que los dealers estén cortos de gamma?

Que su cobertura empuja en la misma dirección que el movimiento: compran mientras el precio sube y venden mientras cae. Esa dinámica alarga los movimientos y suele coincidir con jornadas de volatilidad alta. Cuando están largos de gamma ocurre lo contrario y la cobertura actúa como freno, dejando sesiones estrechas y aburridas.

¿Por qué el precio se queda pegado a un strike redondo?

Porque en los strikes redondos suele acumularse mucho interés abierto, y alrededor de ellos la cobertura de los dealers es más intensa en las dos direcciones. A eso se suma que mucha gente mira esos mismos niveles. Es una zona de referencia con una explicación mecánica detrás, no una barrera que el precio no pueda cruzar.